淺談企業(yè)籌資結構

1、《經濟師》2006年第10期●企業(yè)研究摘要：文章介紹了企業(yè)籌資結構的兩種形式，即籌資的期限結構和資本結構，并從籌資成本與籌資風險的角度分析了企業(yè)如何實現最佳資本結構。關鍵詞：企業(yè)籌資結構資本結構籌資成本籌資風險中圖分類號：F275文獻標識碼：A文章編號：1004—4914(2006)10—213—02企業(yè)的籌資方式從時間上來分類，有短期籌資方式和長期籌資方式。短期籌資方式有短期借款和商業(yè)信用兩種形式，長期籌資方式有長期借款、發(fā)行長期債券

2、、留存收益、發(fā)行優(yōu)先股、普通股及融資租賃等形式。一般來說，企業(yè)采取的上述各種方式籌資所占總資本來源的比例，可稱為該企業(yè)的籌資結構。企業(yè)應保持一個怎樣的籌資結構應從籌資成本和籌資風險兩方面來進行分析?！疤煜聸]有免費的午餐”，任何籌資都需要付出代價，如支付的利息、股息，以及一次性支付給籌資中介機構的傭金等都稱為籌資成本(資金成本)。同時，任何一種籌資都會帶來企業(yè)的償付義務，若到期企業(yè)無法履行償付義務，就會使信用等級受損，影響企業(yè)再次籌資和企

3、業(yè)價值(公司股票價格)，嚴重的企業(yè)債務不能償還，就會導致破產，給股東收益帶來不確定性，稱為籌資風險。因此，企業(yè)應合理權衡籌資成本與籌資風險來確定籌資結構。一、企業(yè)的籌資結構具體來說，企業(yè)的籌資結構可分為兩種形式，即籌資的期限結構和資本結構。在目前實務中，企業(yè)有三種形式的籌資期限結構：1保守型的籌資期限結構。此種結構是用長期籌資去支持企業(yè)全部長期投資的資金需要以及部分季節(jié)性短期投資，而用短期籌資(流動負債)僅支持一部分短期投資。其特點在于

4、規(guī)避了籌資風險。因為長期籌資不僅滿足長期投資的需要，還支持了一部分短期季節(jié)性投資，這樣在企業(yè)的短期季節(jié)性投資發(fā)生變動的時候，由于有穩(wěn)定的長期資金來源，不至于發(fā)生缺貨和償付能力不足的問題。同時，長期籌資并不逼迫企業(yè)立即用流動資產去償還和支付債務的本金、利息和股東的股刺等，企業(yè)可通過資產的戰(zhàn)略管理，在籌資的持續(xù)期內提高資產的獲利能力而實現上述償付義務，可降低企業(yè)短期發(fā)生償付危機的可能性。但是另一方面，由于一般情況下，長期資金的利率較短期資金

5、的利率為高。因此，長期籌資的成本高于短期籌資的成本，現在在這種籌資結構下企業(yè)大部分資金來源為長期籌資，一些本應由短期籌資來支持的企業(yè)季節(jié)性短期投資也由長期籌資來支持，而短期投資的獲利能力甚微，這就好比在資金市場上用高利率的資金投放到低利率的資產上，除非企業(yè)的長期資產有非常強的獲利能力，否則這個資金成本很難彌補。此種結構之所以被稱為保守的，也在于此。它主要考慮了企業(yè)的籌資風險，但對企業(yè)整體投資的淺談企業(yè)籌資結構收益有影響。2適中的籌資期限

6、結構。這種結構也稱為對沖的(Hedging)或到期日配比的(Maturitynlatchi嚷)籌資期限結構。所謂對沖和到期日配比，是指籌資與所支持資產及資產的有效期限進行配比，即流動負債與相應的流動資產、長期債務與權益資本與相應的長期資產對沖，如購買一項有效期為5年的設備，就應用5年的長期債務或權益資本來支持。在這里還要注意的一個問題是，在企業(yè)的流動資產中，有些是長期占用的部分，如企業(yè)為了不至于發(fā)生缺貨，就必須經常保持有現金、存貨的安全

7、儲備，為了促銷，也會經常有應收賬款的掛賬現象，當然這些都是在企業(yè)的現金、存貨管理及信用政策的合理范圍之內的。因此在這種情況下，流動資產與流動負債就有一個差額。這個差額通常稱為營運資本。在該種籌資結構中，營運資本視作企業(yè)的長期資金，營運資本需求也就由長期籌資方式來支持。這種籌資期限結構之所以被稱為適中的，就在于它很好地考慮了籌資成本與籌資風險的配此。因為籌資的償付源于資產的獲利能力及其穩(wěn)定性，因此籌資的期限結構也就應與企業(yè)的資產結構(流動

8、資產與長期資產的比例)相配比，這樣就不會發(fā)生高籌資成本或高籌資風險的問題。3冒險的籌資期限結構。此種結構又被稱為進取的(Agg㈣ive)籌資期限結構。它與前兩者的區(qū)別在于盡可能少地采用長期籌資方式以降低籌資成本。一般情況下它不考慮現金、存貨的安全儲備，也就是說，它的流動負債大于流動資產，其營運資本為負數，即用流動負債去支持長期資金的需要。就如前面所述企業(yè)購買一項5年期的設備，在這里其籌資方式不是用5年期的長期債務來配比，而是連續(xù)借5年的

9、短期債務。那么，它的風險性就在于：(1)資金市場上的利率是不斷變動的，企業(yè)就不可能連續(xù)5年在同樣的利率水平借債，因此，籌資成本的不確定性將給企業(yè)的償債能力產生大的影響。(2)由于流動負債支持的是長期資產的投資，其投資收益是體現在一個較長的持續(xù)期內的，許多項目并不能當前就產生大量經營活動現金流量，而流動負債當年就需要用現金流量償還或債務展期(債務展期風險正如前面所談的)，因此在這種情況下就易引發(fā)企業(yè)因現金償付能力不足而產生的財務危機，情況

10、嚴重的有可能導致企業(yè)破產，雖然企業(yè)有很好的投資項目與盈利。當然，從另一方面來分析，由于流動負債成本一般低于長期債務成本，同時，如果能預測到資金市場利率水平有一個下降的趨勢，那么，此種籌資期限結構就能大大降低籌資成本?！袷婧Ｌ钠髽I(yè)的長期籌資中債務資本與權益資本各自占籌資總資本的比例稱為資本結構。企業(yè)如何安排債務和權益籌資的比例企業(yè)怎樣的資本結構才是最佳的這也應從籌資成本與籌資風險的角度來進行分析。企業(yè)的最佳資本結構。應是考慮了籌資風險的加

11、權平均資本成本(籌資成本)最低的資本結構，這種資本結構使企業(yè)資產價值和股東收益(EPS)最大。概括來說，由于公司所得稅的存在，企業(yè)使用固定利率的長期債務(如長期借款、發(fā)行債券等)籌資，其債務利息可于所得稅前扣除，債務資本成本實際只是稅后的利息費用，相比沒有使用債務籌資的企業(yè)來說，可取得稅收上的利益，這部分抵扣稅的所得直接給股東帶來了額外收益，而且，企業(yè)(公司)的邊際稅率越高、債務籌資額越大，股東的額外收益就越高，相對的企業(yè)價值也就越大。

12、那么企業(yè)是否可以100％使用債務籌資呢顯然不是這樣的，因為有籌資風險的存在，我們前面已闡述過每一追加債務籌資都會增加企業(yè)償付能力的不確定性，從而加大企業(yè)發(fā)生財務危機、甚至破產的概率。企業(yè)一旦發(fā)生財務危機，就必須出售資產以償債，提高利率來籌資，成本是很大的，如果發(fā)生破產清算的話，股東的收益基本上是分文無取的，企業(yè)的清算價值也是很低的。因此企業(yè)確定最佳資本結構，使用債務籌資必須在籌資成本與籌資風險之間進行合理權衡?，F代財務理論認為，在通常存

13、在公司所得稅及破產風險的約束條件下，企業(yè)最佳資本結構是存在的。一般來說，企業(yè)開始使用債務籌資時享受的稅收利益大于籌資風險成本。這時增加企業(yè)價值和股東收益，當繼續(xù)增加債務額時，籌資風險成本開始上升，邊際稅收利益開始下降，當擴大負債所帶來的籌資風險成本剛好抵消稅收利益時，企業(yè)價值達到最大，這就是最適宜的企業(yè)負債水平，也即企業(yè)最佳的資本結構。二、分析與評價企業(yè)最佳資本結構的方法分析與評判企業(yè)最佳資本結構的方法有許多，但概括起來主要從以下幾方面

14、來進行：1銷售額的增長及其穩(wěn)定性。銷售額的增長是企業(yè)盈利的基本來源，企業(yè)必須保持持續(xù)穩(wěn)定增長的銷售額，才能有足夠而穩(wěn)定的償債能力基礎。一般來說，企業(yè)必須在銷售額的增長超過盈虧平衡的銷售之后。才能考慮負債。2行業(yè)特征及競爭狀況。在一個容易進入的、競爭激烈的行業(yè)，其產品市場、原材料市場波動較大，企業(yè)所取得的邊際利潤變動性就很大，因此負債水平也不可能太高。相反，公用事業(yè)類企業(yè)由于經營的自然壟斷性一213—萬方數據●企業(yè)研究《經濟師》2006年

15、第10期論企業(yè)風險管理及其在我國的應用摘要：在日趨復雜的經濟環(huán)境中，企業(yè)如何有效地進行風險管理已成為一個嚴峻的課題。文章通過闡釋企業(yè)風險管理的內涵，探討了在我國企業(yè)，特別是中小企業(yè)如何開展風險管理的問題。關鍵詞：風險管理風險的識別風險的評估風險的應對中圖分類號：F2707文獻標識碼：A文章編號：1004—4914(2006)10—214—02近20年來，世界經濟發(fā)生了急劇的變化，企業(yè)經營風險日益加劇，風險管理備受關注。安永會計師事務所2

16、006年3月10日在《證券日報》上公布的一份全球調查顯示，投資者非常關心企業(yè)在風險管理方面的情況，避免投資那些風險管理不力的企業(yè)，接近2／3的投資者對于風險管理不力的企業(yè)，在投資策略上采取非常抵觸的態(tài)度，近五成的投資者表示曾因這一原因拋售有關的投資產品?？梢?，在日趨復雜的經濟環(huán)境中，企業(yè)如何有效地進行風險管理已成為一個嚴峻的課題。本文擬對風險管理的基本內涵及其在我國企業(yè)，尤其是中小企業(yè)的實施做一些粗淺的探討。一、風險管理的內涵按照00S

17、0理論，“風險”是指可能對組織目標實現產生影響的事件發(fā)生的不確定性。它給企業(yè)帶來的可能是機會也可能是威脅?！帮L險管理”是由企業(yè)的董事會、管理層和其他人員實施的一個應用于戰(zhàn)略制定并貫穿于整個企業(yè)的過程，目的在于識別可能會影響企業(yè)目標實現的潛在事項，管理風險使其在該企業(yè)的承受能力內，并為其提供合理的保證。企業(yè)的風險管理不是一個線性的過程，而是由大量相互影響的要素交織在一起的其本質是風險管理過程與其它的經營業(yè)務纏繞在一起，滲透到整個組織的管理

18、中，核心部分為識別、評估、應對風險和監(jiān)督風險及風險管理狀況等內容。1風險的識別。通過識別并明確風險，管理者對企業(yè)風險有了總體理解，有能力更恰當地應對風險。筆者認為，對風險的識別應該遵循一些原則：首先要考慮到企業(yè)的目標，風險應該與目標的實現相關；對●張莉風險的陳述應該包含影響目標的原因和對目標造成的特定影響；識別風險的同時還應該識別應對風險的特定行為：同時要注意避免把風險造成的影響當作風險本身來陳述或把風險僅僅定義成目標的反面，避免陳述對

19、目標實現沒有影響的風險。筆者通過一個簡單的例子來說明這些原則。表1目標——在某個時間乘火車從A地到達B地參加一個會議潛在事項識別(表示不是風險；口表示是風險)沒能及時從A到B參加會議這只是目標的反面敘述這是對風險造成的影響的陳述，而不是風險遲到，錯過了會議本身火車上不供應食品因此我餓肚子這不會影響到目標的實現錯過了火車造成我遲到并錯過了口這是可以被控制的風險，通過確保留出足夠會議的時間去火車站惡劣的天氣使火車停運，我未毹口這是一個我不能

20、控制的風險，但是針對它司參加會議以制定一個緊急應對計劃所有的風險，一旦被識別，都應該分配給有關的責任人，他應該確保風險被管理并經常對其進行監(jiān)督，并且他應該有足夠的權利來保證風險被有效地管理，因為風險的責任人并不一定是具體執(zhí)行管理風險措施的人。2風險的評估。要想準確地對風險進行評估，就需要對其進行量化，但我們知道，除了少部分風險(例如，財務風險)很容易量化外大部分風險我們只能發(fā)表主觀的判斷。從這個角度來說，風險評估更像是一種藝術，而不是科

21、學。但是，筆者認為，在企業(yè)中開發(fā)某種評估風險的方法是非常有必要的，因為企業(yè)能夠用來管理風險的資源總是有限的，需要通過評估來對其排序，實現對風險的最佳應對。對風險的評估，需要同時評估其發(fā)生的可能性和發(fā)生帶來的影響，我們可以對其分別打分，再將可能性和影響的分值相乘得到一個總的風險評價。把風質，其債務水平是很高的。3企業(yè)的營業(yè)杠桿程度。所謂營業(yè)杠桿是指企業(yè)財務中固定經營成本的利用程度，由于折舊等固定經營成本在一定會計期間內不變，隨著銷售量(銷

22、售額)的上升或下降。促使企業(yè)的盈利(息稅前利潤)以一個更快的幅度上升或下降，起著杠桿的作用，增大了企業(yè)的經營風險。因此。營業(yè)杠桿水平越高，企業(yè)經營風險就越大。經營風險水平高的企業(yè)，也不可能保持過多的負債。4企業(yè)的現金流量狀況。企業(yè)的償債能力關鍵取決于產生的經營活動現金凈流量。企業(yè)經營活動現金凈流量越大，舉債籌資能力越強。5利率的因素。資金市場上利率越高，舉債籌資成本就越大，對籌資約束就較大。6稅收的因素。由于債務利息可抵扣一一214一部

23、分公司所得稅，從而企業(yè)股東可取得稅收上的利益。因此，邊際利率越高，越會刺激企業(yè)進行舉債籌資。7經營者的態(tài)度?，F代企業(yè)大部分存在委托一代理關系，代理人(經營者)有時會做出偏離委托人利益最大化的決策。為了保證自己的權力和地位不受影響，在資本結構決策上會趨于保守。8股東的態(tài)度。企業(yè)股東可以用手、用“腳”投票來影響企業(yè)的資本結構決策以及公司股票價格(企業(yè)價值)。使權益資本成本發(fā)生變動，從而約束企業(yè)債務籌資能力。9債務人及信用評級機構的態(tài)度。資金

24、市場的債權人和信用評級機構會不斷地對企業(yè)信用狀況進行綜合評分，信用等級差的企業(yè)難以再舉借新債。另外，一些大企業(yè)的債權人在與企業(yè)簽訂的債務合同上會加上一些保護性條款，以限制企業(yè)的大規(guī)模的再次債務籌資。參考文獻：1盧俊資本結構理論研究譯文集上海人民出版社，20032王蘇生，鄧運盛創(chuàng)業(yè)金融學清華大學出版社20063羅珉資本運作理論模式與實踐操作西南財經大學出版社，20024沈藝峰資本結構理論史經濟科學出版社19995王寧企業(yè)融資研究東北財經大